加密资产监管边界明晰：两机构共推分类框架

美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）本周联合发布阐释指南，旨在厘清加密资产在何种情形下构成“证券”。此举被视为对长期争议的豪伊测试适用性问题的重要回应，为市场提供了初步的合规参照。

核心监管分类与豪伊测试的应用

指南将数字资产划分为若干类别，其中“数字证券”被列为SEC重点监管对象。若代币发行符合投资合约特征，即满足豪伊测试的四大要素——资金投入、共同事业、合理预期收益、依赖第三方努力，则将被纳入证券范畴。

此外，用于支付的稳定币、数字收藏品、非金融用途的数字工具及“数字商品”等原则上不被视为证券。但补充条款指出，一旦出现“碎片化”销售、承诺收益或依赖发行方持续运营等行为，可能触发证券属性认定。

双机构协同监管机制确立

SEC主席加里·根斯勒、委员海丝特·皮尔斯和马克·乌耶达在联合声明中强调：“该指南构建了一个可操作的分类体系，表明大多数加密资产不属于证券，并明确豪伊测试在特定交易结构中的适用路径。”

CFTC亦表态将依据《商品交易法》执行相应监管，指出市场参与者需据此理解两机构之间的职责划分，以规避潜在执法风险。

从“资产属性”转向“交易结构”判定

法律界普遍注意到，此次指南的关键转变在于：不再仅依据资产本身性质判断是否为证券，而是聚焦于其发行方式、营销话术与交易架构。

Withers律师事务所合伙人克里斯·拉文指出：“多数加密资产及其常规活动已被排除在证券监管之外，但监管机构保留了广泛的执法裁量权。”他进一步解释道：“即使代币本身非证券，只要其宣传强调收益承诺且依赖发行方努力，仍可能被认定为投资合约。”

他还补充：“即便曾被标记为证券，若相关收益承诺已实现或失效，也可能重新归类为其他类型。”这一逻辑或将影响更广泛领域的证券性质认定标准。

“商品”定义模糊，立法补缺迫在眉睫

尽管指南提出分类框架，但“商品”的法律内涵仍存在争议。Morrison Cohen律师事务所合伙人杰森·戈特利布表示：“虽然《商品交易法》定义宽泛，但指南中的‘商品’概念未必与法定定义一致。”

他强调：“说‘不符合我们标准就不归我们管’，并不等于‘自动归CFTC管’，当前的管辖权仍处于灰色地带。”因此，业界普遍呼吁通过国会立法——即“市场结构法案”，以赋予CFTC对非证券类加密资产的法定管辖权。

国会重启立法进程，共识初现

共和党众议员（蒙大拿州）称指南“积极向前迈出一步”，但也警告行政解释可能随政权更迭而逆转，主张必须通过立法固化规则。“两三年后又会变回模糊状态，这会抑制大规模资本进入。”

目前，参议院正重启市场结构法案讨论。怀俄明州参议员透露四月底有望启动“法案审议修正程序”，南卡罗来纳州参议员表示在伦理条款与监管决策人数等议题上接近达成一致，纽约州参议员则持乐观态度，认为正式审议可能很快展开。

市场亦关注稳定币“提供收益”的条款。有观察认为，未来或形成妥协方案，例如禁止使用类似银行产品的术语，但具体细节尚未公布。

预测市场监管冲突加剧：州级行动升级

与此同时，预测市场平台Kalshi面临多州监管压力。内华达州法院裁定，要求其暂停提供体育、选举及娱乐事件相关的合约至少两周，听证会定于4月3日举行。

主审法官指出，这些产品可能落入该州博彩监管范围，并质疑联邦监管是否应优先于州法——“这是一个微妙且快速演进的问题”，但在现阶段难以支持联邦优先。

各州强化执法，行业激烈反驳

亚利桑那州司法部长则采取更严厉措施，指控Kalshi提供的选举相关合约违反州法，甚至提出刑事控诉。其办公室强调：“本州法律严禁未经许可的博彩活动，尤其全面禁止选举投注。”

Kalshi联合创始人回应称此举为“过度越权”，质疑州政府滥用监管权力。

代表内华达州的参议员也公开批评预测市场“公然违背”州及原住民部落法规。她指出，传统赌场与体育博彩具备年龄验证、诚信监控、成瘾干预等消费者保护机制，而预测市场却借联邦监管宽松之机，实质演变为“非法体育博彩”。

尽管本次SEC与CFTC发布的指南为加密资产证券属性提供了基准，但若无市场结构法案对管辖权进行法定确认，此类解释仍可能因政治变动而反复摇摆。短期内，美国加密监管格局的不确定性将持续存在。