币圈界报道：

代币化环境下的货银对付机制演进与实践路径

货银对付（Delivery-versus-payment，DvP）作为全球证券结算的标准原则，确保证券转移与资金划拨在最终结算时同步发生，从而切断任一方违约导致另一方损失的可能性。国际清算银行支付与结算系统委员会（CPSS）将其定义为防范本金风险的核心手段。

数字代币化推动结算原子化革新

在代币化市场中，传统物理资产与现金被转化为可编程数字代币，使证券与资金可在同一链上以“全有或全无”的方式完成交割。这种原子化结算模式由BIS/CPMI强调，不仅消除了结算中的本金暴露，还改变了流动性的使用方式和净额结算的潜力。

跨系统协同下的条件性结算机制

当证券与现金分属不同平台时，需依赖技术桥梁实现协调。中央银行与市场基础设施已探索多种方案，包括哈希时间锁合约、基于哈希链接的触发器，以及在分布式账本上发行代币化央行货币（CeBM）。欧洲央行的研究展示了“触发解决方案”、“完全互操作性”与“TIPS哈希链接”等路径的实际可行性。

三种经典结算模型及其特征差异

根据CPSS标准，现行结算体系包含三种典型模式：第一种为证券与资金均全额实时逐笔结算；第二种为证券全额即时处理而资金按净额结算；第三种则采用双向净额结算。代币化系统可灵活模拟任一模型，从单一账本上的原子化全额结算到跨系统协调的净额处理，选择直接影响所需预融资规模与操作复杂度。

多方协作构建代币化结算生态

实现高效代币化DvP需多角色协同：受监管机构负责资产法定所有权与代币发行，如DTCC将美国国债等资产转换为代币并支持生产级交易；央行提供现金端支持，包括直接发行代币化央行货币；传统结算系统如美联储Fedwire已具备账内实时结算能力；而智能合约与互操作服务则承担链上逻辑执行与跨系统消息传递职责。

三种主流实施架构对比分析

当前部署主要分为三类：一是所有资产与现金共置于同一账本，实现单一交易原子化完成；二是利用哈希时间锁或哈希链接，在跨平台间建立有条件释放机制，无需资产共置即可达成匹配；三是通过在主账本上发行央行现金代币，实现链上结算同时维持央行政策一致性，如欧元体系实验所示。

基于现金代币的原子化结算流程示例

在理想场景下，买卖双方就价格与数量达成一致后，智能合约将卖方的代币化证券与买方的代币化现金锁定于同一条件。一旦预设条件满足，系统立即同步完成证券交付与资金划转；若条件未达成，则全部资产原路返还。整个过程在账本层面实现最终确认，彻底规避了单边履约失败的风险。

现有落地实践与阶段性成果

传统领域中，美联储的Fedwire证券服务已长期运行账内全额实时DvP。在代币化转型方面，DTCC成功完成多公司联合演练，涵盖美国国债回购及股票交易的代币化处理，验证了监管托管机构与新型结算流程之间的互操作性。同时，欧洲央行推进的多项实验也明确了跨系统设计的技术路线图。

潜在挑战与认知误区澄清

尽管原子化DvP有效消除本金风险，但并未降低其他类型风险。全额即时结算可能显著提高流动性需求，且削弱批量处理带来的净额收益。此外，法律归属、客户资产隔离、密钥管理、跨境最终性等问题仍需制度安排。使用私人稳定币的设计亦带来信用与监管不确定性。值得注意的是，原子化并非“零风险”，而是将风险结构重新定义，而非彻底消除。

日常金融活动中如何识别DvP应用

在证券交易中，只要资金与证券通过连接系统同步结算，即体现DvP逻辑。传统场景中，联邦基金系统与中央存管机构如Fedwire即为此类代表。而在代币化环境中，当平台实现代币化证券与代币化现金的自动配对交付，或通过触发机制联动央行支付系统，便构成现代版DvP的应用实例。

常见疑问深度解析

DvP的核心功能是保障证券与支付同时完成，防止任何一方单边违约造成损失，这是国际公认的安全标准。原子化结算虽能根除本金风险，但未必优于净额结算——前者提升安全性却增加流动性负担。代币化系统并不强制要求央行货币，也可采用私人稳定币，但会引致不同的信用与合规影响。与付款交割（PvP）不同，DvP聚焦于证券与对应现金的绑定，而非货币间交换。跨链或跨系统结算可通过哈希机制实现，已有多个央行项目验证其可行性。目前，Fedwire仍是传统市场中典型的实时全额结算平台。