币圈界报道：

三巨头财报透视：收入增长背后的价值流失

Robinhood季度总收入达14.2亿美元，同比增长12%，但加密货币交易收入从2.68亿美元降至1.2亿美元，而事件合约收入则由2700万美元跃升至1.73亿美元。尽管交易量大幅攀升，每份合约平均收益却从1.15美分降至1.05美分，反映单位价值持续稀释。与此同时，Coinbase扣除奖励后的USDC相关收入减少3500万美元，其核心业务在高余额背景下仍面临收入萎缩压力。

事件合约规模扩张，边际收益持续走低

Robinhood在2026年第三季度实现事件合约收入1.73亿美元，合约数量达164亿份，较第二季度增长20.6%。然而，每份合约平均创收仅1.05美分，低于前一季度的1.15美分，表明收入增速远落后于交易量增长。该趋势凸显其商业模式正面临“量增价减”的挑战。尽管与Susquehanna合资企业Rothera贡献年化超1亿美元收入，但相关运营支出上升16%，成为利润承压的重要因素。

事件合约收入与成本结构对比

注：每合约收入基于报告总收入与合约总量计算得出。

面对定价压力，公司正转向更自主的合约模式。Coinbase已获CFTC批准可列出自有预测合约，有望优化经济模型。但法律风险仍存，监管变动或执法行动可能导致服务暂停。此外，运营费用增速高于收入，净利润同比下降14%至4.76亿美元，调整后仍下滑3%。

Coinbase依赖稳定币生态，但激励成本侵蚀利润

本季度Coinbase交易收入同比下滑44%至5.902亿美元，其7.19亿美元净利润主要来自加密资产未实现收益。调整后净利润为7800万美元。尽管平均USDC持仓量达220亿美元，创下新高，但支付给用户的奖励支出显著上升，导致奖励后净留存收入从2.13亿美元降至1.777亿美元，降幅达17%。

USDC奖励支出与净留存收入变化

注：数据源自Coinbase 2026年第三季度10-Q文件，经重新分类处理，未计入其他成本与税项。

奖励不仅覆盖零售账户，还延伸至去中心化衍生品平台Hyperliquid。管理层认为，此类支出换来的不仅是资金沉淀，更是高价值用户——如Coinbase One订阅会员，其1500美元的奖励即可覆盖年费。然而，目前尚无明确证据显示奖励直接带来订阅或交易增长，唯一可量化的是留存收入的持续下滑。

单一收入池收缩，代币销售成关键支柱

Circle报告显示，其分销、交易及其他成本同比下降8%至4.12亿美元，主因是向最大合作伙伴Coinbase支付的费用减少。这一变化反映了双方共同依赖的稳定币收入池正在缩小，根本原因在于利率下行而非需求减弱。流通中USDC总量增长8%至733亿美元，但储备回报率下降0.61个百分点至3.5%，导致储备收入下降8%至约6.58亿美元。

ARC代币预售主导收入增长

2025年第三季度：收入及储备收入合计7.4亿美元；
2026年第三季度报告值：8.65亿美元（同比增长17%）；
其中包含ARC预售收入1.82亿美元（当季确认）；
剔除该部分后，实际核心收入为6.83亿美元，同比下降约8%。

ARC为Circle自研区块链Arc的原生代币，其预售占其他收入总额2.07亿美元中的1.82亿美元，远高于去年同期的2900万美元。公司全年其他收入指引维持在3.1亿至3.3亿美元区间，但该类收入高度依赖投资者认购意愿，而非企业真实支付行为。

链上交易量同比激增49%至13.9万亿美元，支付网络年化处理量达413亿美元，但两者均未转化为手续费收入。首席财务官表示，支付业务预计在2027年才开始贡献实质性收入。尽管调整后EBITDA同比增长85%至3.17亿美元，仍主要归功于代币预售和分销成本降低，部分被新产品投入抵消。

下季度需关注四大关键指标

未来财报将揭示各公司是否真正实现价值留存。对Robinhood而言，每份事件合约的收入若继续下滑，将意味着规模扩张无法有效转化为盈利。对于Coinbase，稳定币收入减去奖励后的净额若持续萎缩，即便余额创新高，也暗示激励投入已超过收益支撑能力。其交易费用占比的变化也将反映自有合约上线后的成本控制成效。而对Circle，排除ARC收入后的经常性收入表现，以及支付网络的实际收费进展，将成为判断其长期可持续性的核心依据。

若交易量、合约数与用户规模不断刷新纪录，而关键收入线却持续走弱，则当前的增长叙事或将难以支撑未来的盈利逻辑。