币圈界报道：

三大平台收入格局重塑：增长表象下的利润隐忧

近期发布的财报数据显示，主流加密交易平台在收入构成上出现显著分化。Robinhood事件合约收入实现1.46亿美元净增，而加密货币交易收入则回落1.48亿美元；Coinbase在扣除奖励后，USDC相关收入减少3500万美元；若剔除ARC代币预售，Circle整体收入同比下滑8%。尽管USDC链上交易量同比增长49%，其储备利息收入仍下降8%。

事件合约驱动增长，单合约收益持续走低

Robinhood第三季度总收入达14.2亿美元，同比增长12%。其向美国证券交易委员会提交的文件显示，加密货币收入从2.68亿美元降至1.2亿美元，而事件合约收入则从2700万美元跃升至1.73亿美元。体育赛事、选举结果等非传统资产交易正填补加密货币收入缺口。

事件合约季度表现对比

合约总量增速接近收入增速两倍，导致平均每份合约贡献值下降。该数据为全平台加权均值，未按具体市场细分定价。若维持当前水平，仅靠合约数量扩张将难以持续支撑收入增长。

为提升利润率，Robinhood正推动交易所模式转型。其与Susquehanna合资企业Rothera在首季实现年化收入超1亿美元，相关运营支出上升16%。尽管不完全控股，但该合作成为成本增长主因。同期，Coinbase预测业务年化收入突破2亿美元，其首席执行官指出，新获CFTC批准可列出自有合约，有望优化经济模型。

事件合约亦伴随法律风险。公司明确提示执法行动、诉讼或监管变化可能限制服务提供，曾因州级合规问题暂停部分合约上线。创纪录收入未能转化为利润：运营费用增速高于收入，净利润同比下降14%至4.76亿美元；剔除投资组合未实现亏损等项目后，调整后净利润仍同比下降3%。

Coinbase稳定币收入承压，奖励成本侵蚀利润空间

本季度Coinbase交易收入同比下滑约44%至5.902亿美元，净利润7.19亿美元主要来自持有资产的未实现收益。调整后净利润为7800万美元。

支付USDC奖励后的稳定币净留存收入（百万美元）

稳定币收入同比下滑5%，奖励支出上升16%，奖励后剩余金额下降17%。奖励支出已延伸至去中心化衍生品平台Hyperliquid，第四季度营销预算包含其整季补贴。管理层认为，奖励带来的是用户价值——如付费订阅“Coinbase One”中1500美元的USDC奖励足以覆盖会员费，且高价值客户是核心资产。

尽管稳定币余额与利率提升推动收入环比增长5%，但报告未披露奖励对订阅或交易转化的具体影响，唯一可量化指标为留存收入的下行趋势。

单一收入池收缩，代币销售成关键变量

Circle的财务表现揭示了同一生态系统的另一面。其分销、交易及其他成本同比下降8%至4.12亿美元，主因是向最大合作伙伴Coinbase支付的费用减少。双方收入规模同步缩小，印证了二者共享一个统一收入池的事实。该池子收缩的核心动因并非需求疲软，而是利率下行。

代币销售驱动增长，核心业务面临逆风

2025年第三季度：收入和储备收入合计7.4亿美元；
2026年第三季度报告值：8.65亿美元（增长17%）；
ARC预售部分：1.82亿美元（计入本季度）；
剔除预售后2026年第三季度：6.83亿美元（同比下降约8%）。

ARC为Circle自研区块链原生代币。本次预售占其他收入2.07亿美元中的1.82亿美元，远高于去年2900万美元水平。订阅与服务收入则呈现下滑。公司承诺发售总额2.422亿美元的ARC，并维持全年其他收入指引于3.1亿至3.3亿美元区间。此类收入依赖投资者购买行为，而非企业资金转移。

若无代币销售支撑，核心业务已显颓势。流通中的平均USDC增至733亿美元（同比增长8%），但储备回报率下降0.61个百分点至3.5%，导致储备收入缩水8%至约6.58亿美元。截至9月底流通量为739亿美元，与去年同期持平。

链上活动量增速远超收入：USDC交易量同比激增49%至13.9万亿美元，支付网络年化处理量达413亿美元（为运行率，非当季结算额）。两项数据均未计入手续费收入。首席财务官表示，预计支付网络将在2027年产生实质性收入，故本年度未纳入核算。

利润增长同样依赖外部因素。调整后EBITDA同比增长85%至3.17亿美元，归因于代币预售及分销成本降低，部分被新产品投入抵消。

下一周期业绩将验证各平台是否真正实现价值留存，抑或仅规模扩张。

• Robinhood每合约收入：随着Rothera扩张，若平均每份合约维持在1美分以上，则增长可持续；进一步下滑则意味着需更多合约换取相同收入。
• Coinbase稳定币收入减去奖励支出：更高的平均利率或支撑订阅收入，但需观察奖励支出是否超过其所带动的收益。
• 交易费用占收入比例：列出自有合约有助于控制该比例，避免交易所费用推高成本。
• Circle排除代币收入的其他收入及支付费用：区分经常性客户收入与一次性代币销售，方能看清真实盈利能力。

若余额、交易量与合约数持续创新高，而核心收入线却持续萎缩，说明故事逻辑仍领先于盈利现实。