币圈界报道：

协议现金流驱动代币估值重构，市场尚未充分定价

Bitwise首席投资官Matt Hougan在其最新备忘录中强调，加密代币的价值基础正经历根本性迁移——从单纯依赖价格波动转向由协议实际收入支撑的新型经济模型。他指出，当前市场对这一演变仍缺乏足够认知，导致除比特币外多数资产被严重低估，潜在估值空间或实现翻倍。

收入闭环机制如何重塑代币生态

Hougan以Hyperliquid、Uniswap、Aave、Pump.fun及Lighter为案例，解析其将运营收益转化为代币价值回收的具体路径。其中，Hyperliquid表现尤为突出：去年累计创收超8亿美元，近99%收入用于购买并永久销毁$HYPE代币。2024年8月6日披露的第二季度数据显示，其收入达1.69亿美元，其中1.41亿美元投入回购计划。自启动以来，平台已累计销毁价值13亿美元的$HYPE。

Uniswap则采用差异化策略。随着UNIfication提案落地，该领域最大去中心化交易所正式启用协议费用自动销毁机制。此举使$UNI从纯治理代币转型为具备价值积累属性的资产。2025年12月28日，单次交易即销毁约一亿枚UNI，市值介于5.9亿至5.96亿美元之间；后续又执行700万枚销毁，年均收入预估维持在1亿美元水平。

Pump.fun同样推进供应收缩进程。截至2026年4月，其已销毁价值3.7亿美元的$PUMP，相当于流通总量的36%。此外，项目方承诺将明年净收入的一半锁定于自动化买入并销毁合约，预计年收入可达3.28亿美元。

结构性变革背后的挑战与边界

Hougan预测，未来12至24个月内，更多DeFi协议与第一层网络将采纳类似收入返还模式。他将此趋势归因于美国监管环境趋于宽松，降低了收入共享机制的合规障碍。然而，该模型仍存显著局限：代币持有者不享有传统股东的法定权益，代币经济规则可由社区随时修改，回购与销毁计划不具备强制执行力。同时，销毁节奏高度依赖交易量，而后者易受整体市场情绪剧烈波动影响。

尽管如此，方向已日益明确。随着越来越多网络将真实现金流注入代币生命周期管理，整个加密资产的估值体系或将迎来系统性重构。Hougan认为，当前市场仍未充分反映这一深层变革带来的长期价值潜力。