币圈界报道：

代币化证券本质辨析：谁在控制、代表什么、能否参与

针对当前关于代币化股票的广泛讨论，Bitfinex Securities 强调，必须严格区分由第三方发行的产品与由公司自身背书的证券。两类结构在权利赋予、信息获取和法律定位上存在根本性差异。

代币化产品的权利边界取决于发行主体与设计机制

运营主管 Jesse Knutson 在接受 crypto.news 采访时指出，尽管部分平台主张拒绝发行人对代币化产品的否决权，但真正核心问题并非“是否允许控制”，而是“该代币究竟代表何种权益”。他强调，第三方发行的代币虽可追踪上市公司股价，但持有者通常既非股东也无投票权。

尤其在私营企业相关产品中，代币购买者往往难以获得与直接投资者同等的信息透明度，这可能导致显著的信息不对称风险。

传统金融已有类似工具，无赞助存托凭证早有先例

Knutson 表示，金融市场早已存在由非关联方发行的挂钩证券，例如“无赞助存托凭证”（Unsponsored Depositary Receipts），这类工具在成熟市场中长期运行，证明了非发行人主导的代币化路径具备可行性。

对于公开交易的大型企业，由于财务披露机制完善、价格透明度高，构建无赞助代币化产品更具操作基础。代币提供商可根据法律安排选择以参考资产为基准，或实际持有股份作为支撑。

然而，即使名称相同，不同代币背后的法律架构也可能迥异：一种可能是债务型证券，另一种则可能体现为托管股份的受益权。而发行人支持的代币则可将股权登记上链，保留完整的股东权利。

私募代币风险更高：信息壁垒加剧投资不确定性

Robinhood 推出的与 AMC 娱乐挂钩的代币引发关注，其发行方为 Robinhood Assets (Jersey) Limited，明确标注为代币化债务证券。持有者仅获得经济收益敞口，不构成该公司股东身份，亦无表决权。

Knutson 指出，当涉及私募公司时，风险更为突出。普通代币投资者无法接触公司内部财务报告，只能依赖公开新闻进行判断，远低于原始投资者的信息优势。

OpenAI 曾于 2025 年 7 月声明，其未授权任何与公司挂钩的代币产品。当时 Robinhood 提供的敞口是通过特殊目的载体间接实现，而非直接发行股权。此类结构使得买家面临更高的信息盲区。

合规防线：防止代币流入受制裁区域的关键措施

除了所有权条款外，代币协议还需嵌入转移控制机制，以避免代币进入被禁或受制裁的司法管辖区。

Knutson 表示，一旦启用跨链转移功能，代币将脱离传统经纪账户体系，形成独立分发渠道。因此，合规性依赖智能合约限制、白名单钱包管理、身份验证流程及赎回规则等多重手段。

目前，Robinhood 已禁止美国个人持有其泽西岛子公司发行的股票代币，因其未在美国《证券法》下注册，不得向美国投资者提供。这意味着美国用户仍需通过传统渠道购买上市股票，无法以代币形式替代。

AMC 首席执行官 Adam Aron 已表达对代币化的关切，尽管尚未触发 SEC 调查，但事件已引发监管层关注。

价格发现机制错配：24/7 区块链与休市股市的冲突

Knutson 还提醒，代币若在非交易时段的区块链平台上持续交易，可能引发价格偏离。美国主要交易所通常在固定时间闭市，而区块链市场全天候运行，导致代币价格在基础股票无法对冲的情况下发生波动。

这种时间差可能放大市场操纵风险，特别是在周末或节假日期间，投资者难以及时调整头寸，从而影响整体定价效率。

不同模型带来差异化权利保障与退出路径

市场中多种代币化结构并存，而非统一标准。例如，Coinbase 于今年八月在 Base 网络上线了代表隔离托管股份受益权的产品，涵盖 Nvidia、Meta、Apple 和 Alphabet 等公司。

Alpaca Securities 为每个代币真实购入一股底层股份，由阿布扎比全球市场（ADGM）的关联公司正式发行。其招股说明书明确区分了受益所有权与法定所有者地位，经验证的持有人可提交投票指令，但执行受限于法律与操作条件。

在股息处理、赎回方式与破产索赔方面，不同结构差异明显。例如，Coinbase 的代币股息会扣除费用后重新投资，持有人可申请以股份、美元或稳定币赎回；而 Robinhood 代币则仅为对发行方的合同债权，而非对公司本身的索偿权。

“在发行人支持的模式下，投资者与发行人之间能建立更直接的互动关系，拥有更高的透明度和更强的控制力，”Knutson 补充道。

他总结称，未来市场或将同时容纳赞助型与第三方代币化产品，但投资者必须清楚自己所购买的是哪一类结构，才能做出理性决策。