币圈界报道：

链上估值分歧源于方法论差异：比特币价值估算波动达六倍

国际清算银行（BIS）发布的工作论文《隐藏在复杂性之后？衡量稳定币、加密货币和去中心化金融生态系统》揭示，同一组比特币链上交易在不同处理逻辑下，其总价值估算可出现高达六倍的偏差。研究团队基于Mercurius项目提供的海量数据，对2009至2026年间约13亿笔交易与36亿笔输出进行了分析，发现“找零”处理方式成为核心变量。

三种估值路径导致月度估算剧烈分化

研究测试了三种计算策略：上限法计入所有输出价值；调整法剔除返回发送方的输出，视作潜在找零；下限法则排除自我转账或减去最大输出，假设其余为真实经济转移。结果显示，这三类方法在价格飙升期产生显著偏离，图5明确显示三者轨迹长期错位。

模型局限性凸显：混合器与地址重用干扰分类

论文强调，该最低估测仅为经验性保守推断，非数学确定值。由于CoinJoin等混币技术生成多找零输出，加之垃圾邮件与中介交易的存在，现有模型难以有效识别并清除此类干扰。自2016年3月起，随着地址重用率上升，自我转账排除法的影响愈发显著，进一步加剧估值不确定性。

市场资本化与实物资本化的背离现象

在比特币整体估值方面，传统市场资本化将全部流通供应按当前市价计价，而替代方案则剔除超过15年未动的未花费交易输出（UTXO）。尽管仅移除约180万枚BTC，但研究指出，长期休眠不等于私钥丢失。数据显示，逾350万枚比特币已沉睡超十年，其中近2.4万枚在十年后被重新激活，甚至有近3000枚在15年后仍被使用，表明失币假设存在明显误差。

实物资本化在极端行情中反超主流估值

采用每个输出创建时价格进行加权的实物资本化方法，在2022年熊市期间曾短暂高于传统市值，因旧输出保留高历史估值。而在快速上涨阶段，传统估值一度达到实物资本化的四倍，暴露出单一指标无法准确反映真实资产状态的问题。

以太坊合约分类困境与符号噪音

以太坊生态带来更复杂的挑战：单笔交易可触发多个智能合约，信息分布于输入、执行跟踪与事件日志之间。研究仅成功归类6750万个活跃合约，仍有超5400万未被纳入技术类别。其中代理合约占近1200万，可互换代币合约140万，NFT合约约10万。尽管依据字节码与标准如ERC-20/ERC-721分类，但技术合规不代表经济用途。

USDT跨链表现差异显著，官方合约难辨真伪

研究发现，在约7000个标记为USDT的以太坊合约中，仅有1个为官方发行。其余多为模仿或伪造代币，分析过程已将其排除。在以太坊网络，智能合约持有比例于2022年突破20%，并在2024年底前维持在15%-20%区间；而在特立尼达和多巴哥链上，该比例长期稳定在1%左右。研究人员据此推测，特立尼达和多巴哥的USDT更多用于支付与价值储存，而非协议内金融活动。

链上测量需转向区间估计与透明披露

面对上述挑战，作者建议未来研究应放弃单一数值报告，转而提供包含不确定性的有界范围，并明确说明技术分类逻辑与假设前提。他们主张将资产身份与其运行的底层区块链基础设施解耦，避免混淆。论文最终将链上指标定义为“嘈杂的近似值”，而非直接经济活动度量。

Visa采用相似过滤框架，聚焦真实结算行为

类似思路已在Visa Onchain Analytics仪表盘中实践，该工具由Visa与Allium Labs合作开发。其通过过滤高频机器人交易、桥接路由、交易所内部操作、铸造销毁等非结算型活动，提取更具代表性的稳定币交易数据。根据TradingView转载的9月16日快照，过去30天总交易额为6.4万亿美元，经调整后降至3131亿美元。

Visa采用单向筛选机制，仅计算每笔交易中最大金额的稳定币转移，以减少智能合约调用引发的重复计算。其地址筛选标准包括：30日内发送不超过1000笔交易或1000万美元体积，且满足经济行为特征。交易被细分为支付、DeFi、中心化交易所、投资与交易、价值储存、铸造销毁、短期路由及基础设施等类别，低于250美元的交易归入零售规模。