Peirce释放清晰信号：多数NFT不在证券法管辖范畴

2025年5月，美国证券交易委员会（SEC）委员赫斯特·皮尔斯公开表示，大量非同质化代币——特别是那些嵌入创作者版税功能的项目——并不符合联邦证券法中对“证券”的定义。该言论成为当前监管层关于数字资产分类最具代表性的官方解读之一，尽管其仍属个人意见，尚未转化为具有法律效力的机构指令。

以用途为核心界定通证属性的分析框架

在2025年5月19日的公开演讲中，皮尔斯构建了一个基于经济权利、投资合同特征与实际使用目的的三重判断标准。她强调，若一项加密资产既未赋予持有者对企业未来收益的期待，也主要用于消费或收藏，则不应被纳入证券监管体系。

该区分直接指向主流的数字艺术品、头像系列、游戏道具及社群会员凭证等典型场景。这些通证的核心价值在于审美体验或身份认同，而非资本增值预期。因此，其持有行为更接近于购买实体商品，而非参与投资合同。

对于二级市场中向原作者支付的版税机制，皮尔斯将其类比为流媒体平台向艺术家发放的创作回报。她指出，此类收入分配并非针对通证买家，也不依赖于项目的整体盈利表现，因而不具备证券法所关注的“共同企业利益”要素。

需要特别说明的是，该观点目前仅来自皮尔斯个人，不代表整个委员会的正式立场。截至目前，SEC未发布任何统一规则、工作人员指南或执法声明，将大多数NFT排除在证券监管之外。因此，市场参与者仍需警惕政策变动风险。

行业反应呈现明显两极分化

对创作者和平台而言，皮尔斯的论述构成了有力支持。其观点与OpenSea于2025年4月提交给加密工作组的文件高度一致：绝大多数NFT属于为使用或收藏而购入的数字物品，而非投资工具。这种以用途为导向的分类逻辑，为现有主流商业模式提供了合法性背书。

然而，看空阵营同样持审慎态度。单一委员的表态不具备强制约束力，且监管机构内部存在分歧。在缺乏明确规则与执法先例的情况下，大型机构投资者和合规团队仍难以开展大规模部署。

业界普遍采取谨慎乐观态度。虽然政策信号趋于清晰，但鉴于领导层更替可能带来的方向调整，以及全机构共识尚未形成，持续观察后续进展至关重要。

高风险模式：当通证开始分享利润

皮尔斯的分析划出了一条关键分界线。一旦通证结构设计涉及向多名持有者分配二级销售收益，法律性质便可能发生根本转变。例如，某些项目允许所有持有者按比例瓜分作品转售所得，这类机制已显现出典型的收入共享特征，与证券本质趋近。

法律学者奥斯卡·弗兰克林·谭指出，尽管基础案例（如单个创作者版税）已被广泛接受为非证券，但若通证架构引入集体收益池或利润分成机制，则会进入投资合同领域。此时，通证的价值不再取决于使用价值，而取决于项目运营成果。

真正决定监管归属的，是通证背后的经济结构而非技术标签。一张附带创作者版税的独版艺术品与一个分拆版权库收益的碎片化通证，在法律上属于完全不同的类别。

对开发者而言，核心启示在于设计原则：仅含创作者版税的消费型通证处于最安全区域。而任何涉及多用户分红、收益汇集或利润参与的结构，都将显著增加合规不确定性。随着全球监管体系逐步完善，收藏型与投资型代币的界限或将更加明确。