MicroStrategy的比特币稀释担忧导致相关性紧张。

近期比特币资金领域的整合，例如Strive公司以16亿美元全股票收购Semler Scientific公司，凸显了依赖比特币作为核心资产的公司面临的日益严峻的挑战。合并后的实体目前持有超过10,900枚比特币，是规模最大的企业比特币资产管理公司之一。然而，这笔交易也揭示了更广泛的行业压力，包括净资产价值溢价（mNAV）的缩窄以及对股权稀释的担忧，这些因素正在削弱比特币资产管理公司与加密货币价格走势之间的传统关联性。

Strive以平均每枚116,047美元的价格购入5,816枚比特币，使其总持仓量达到5,886枚比特币，这体现了其积极的增持策略。然而，该交易的结构（包括以每股Semler股票换取21.05股Strive股票）带来了巨大的稀释风险。这笔交易对Semler股东的溢价高达210%，虽然表明了市场信心，但也引发了人们对此类估值可持续性的质疑，因为比特币的价格波动性和行业饱和度正在加剧。

mNAV指标衡量一家公司的企业价值相对于其比特币持有量的比率，已成为投资者关注的焦点。根据NYDIG和渣打银行的分析，MicroStrategy（策略型）的mNAV已从2021年的6.0倍以上压缩至2025年中期的2.0倍以下。这种缩水反映出投资者对杠杆比特币策略的兴趣下降，以及对稀释性融资日益谨慎。当mNAV跌破1.0时，公司将失去溢价发行股票以资助进一步购买比特币的能力，从而实际上抑制了其增长引擎。

结构性风险加剧了该行业的困境。可转换债券和优先股曾是比特币快速积累的工具，如今在资本紧缩的环境下，这些工具使企业面临再融资压力。例如，如果比特币进入熊市，MicroStrategy将于2030年到期的1亿美元可转换债券可能会使其资产负债表捉襟见肘。此外，监管审查迫在眉睫，一些公司可能面临根据1940年《投资公司法》进行分类的风险，这可能会限制它们被纳入主要指数。

分析师认为，整合不可避免。渣打银行预测，包括MicroStrategy和Strive可能会收购实力较弱、交易价格低于其比特币持仓的同行。Strive与Semler的合并旨在利用“仅优先股”的资本结构，被视为降低债务相关脆弱性的典范。然而，此类策略的成功取决于能否维持投资者对比特币长期价值的信任，以及两家公司执行严格资本管理的能力。

比特币资金管理行业的未来取决于创新与可持续性之间的平衡。尽管像Strive这样的公司强调通过股权融资实现每股比特币的增长，但市场对稀释的容忍度似乎正在减弱。NYDIG和其他机构警告称，mNAV指标通常不包括运营资产或假设债务完全转换，可能会歪曲公司的真实价值。对于MicroStrategy及其同行而言，挑战在于如何超越投机套利模式，建立持久的收入来源和运营差异化。

[1] Strive, Inc.（纳斯达克股票代码：ASST）和Semler Scientific, Inc.（纳斯达克股票代码：SMLR）（链接）

[2] Strive将以16亿美元的全股票交易收购Semler Scientific (链接)

[3] NYDIG fordert 比特币金库-Unternehmen auf，死……（链接）

[4] 数字资产2025年的国债：比特币杠杆…… (链接)

[5] 数字资产国债面临mNAV崩溃，渣打银行……（链接）

[6] 比特币在季节性压力下，比特币结束了疲软的季度，因为mNAV (链接)