作者：Tanay Ved 来源：CoinMetrics 翻译：善欧巴，金色财经

核心要点

2月数字资产延续回调走势，避险情绪叠加流动性变薄，使市场更容易受到冲击影响。

市场需求走弱：Coinbase溢价为负、ETF资金流出、稳定币增速放缓，均显示机构参与度下降。

随着估值重估，结构性趋势仍在推进：通证化活动持续增加，链上基础设施与传统市场体系的融合不断深化。

引言

2月加密行业延续了近期的主题：基本面进展被疲软的价格走势所掩盖，加密资产身陷不断变化的宏观洪流之间。在本期报告中，我们将概述塑造2026年2月数字资产市场的整体表现与链上动态。

市场表现

2月开局即出现剧烈波动。比特币在2月5–6日的抛售中短暂跌破61,000美元，成为十多年来加密资产年初表现最差的开局之一。整个数字资产市场从2025年10月高点持续回调，目前比特币已回吐近一半的峰值市值，以太坊（下跌约34%）和Solana（下跌约35%）均回落至2024年现货ETF获批前的水平。

数据来源：Coin Metrics 参考利率

与此同时，各类资产之间的分化持续扩大。在地缘政治与关税不确定性背景下，黄金凭借避险需求与非美元价值储存资产的整体买盘继续走强（年初至今上涨15%）。在这种避险环境中，加密资产被视为高贝塔科技类资产，跟随成长股一同下跌，市场对快速演进的人工智能发展与颠覆风险做出反应。在多重力量夹击下，加密资产的走弱更像是风险偏好消退、流动性低迷与持续去杠杆共同作用的结果，而非基本面崩塌。

加密市场内部，各板块普遍遭遇抛售。表现相对突出的标的包括Morpho（MORPHO），受益于金库产品采用率提升，以及阿波罗全球管理同意在48个月内收购至多9,000万枚MORPHO代币（占总供应量的9%）。

资金流入回落

回调背后，核心需求与流动性来源同步恶化。Coinbase溢价指数（跟踪Coinbase上BTC/USD与币安上BTC/USDT之间的价差）可作为美国现货市场需求的观测指标。

该指数自2025年11月以来持续为负，并在2月大幅加深，显示美国市场卖压持续、缺乏新的机构买盘。近期溢价已开始修复，表明美国现货抛售最剧烈的阶段可能已过，尽管需求依然低迷。

数据来源：Coin Metrics 市场数据接口与网络数据专业版

若与比特币ETF资金净流入叠加观察，二者联动性十分显著。这两个指标从不同角度衡量美国机构需求，且在同一时期先后跌破零值。溢价通常会在每一轮下跌中领先资金流出，因为现货价格会立即反应，而ETF赎回则需要更长时间兑现。比特币现货ETF年初至今累计净流出超40亿美元，回吐了去年相当一部分的流入规模。

流动性变薄与交易量剧烈波动

雪上加霜的是，市场流动性依然脆弱。主流交易所比特币现货订单簿深度（以中间价±2%范围内的流动性计）从2025年8–10月的约4,000–5,000万美元暴跌至持续1,500–2,500万美元区间。2月流动性进一步收紧，直接放大了价格波动的剧烈程度。

数据来源：Coin Metrics 市场数据专业版

同样，稳定币供应量自12月以来增速也明显放缓。USDT与USDC总市值徘徊在2,600亿美元左右，表明新增资本流入停滞，而非整体流出生态系统。综合来看，资金面显示机构需求撤退、订单簿深度稀薄、稳定币增长放缓，支持持续复苏的条件仍不充分。

数据来源：Coin Metrics 市场数据专业版

现货、期货与期权总交易量在10月10日与2月5日均出现剧烈飙升。比特币总交易量分别达到2,440亿美元与2,350亿美元，2月5日期货占主导，达1,770亿美元。尽管波动幅度相近，但现货交易量略低于10月，与订单簿变薄放大波动的逻辑一致。历史上，此类高成交量抛售往往伴随强制平仓衰竭，意味着回调最猛烈的阶段可能接近尾声。

Hyperliquid上的链上现实资产永续合约

与此同时，现实资产（RWA）通证化以及链上金融与传统金融融合的势头持续增强。Hyperliquid是主要受益者之一，其在链上永续合约领域的主导地位从加密资产扩展至大宗商品、股票与纳斯达克100指数（XYZ100）等指数产品。这一扩张得益于Hyperliquid的HIP-3协议升级，该升级支持无需许可地为任何资产创建永续市场，自带预言机与费用结构。

数据来源：Coin Metrics 市场数据接口

尽管比特币与以太坊仍是未平仓合约规模最大的资产，但HIP-3市场在平台交易量中的占比持续提升。HIP-3永续合约总交易量在2月5日达到约46亿美元峰值，主要由大宗商品驱动，当日大宗商品交易量约38亿美元，1月以来累计超300亿美元。黄金与白银表现尤为突出，白银交易量峰值达34亿美元。

未平仓合约同步增长。HIP-3市场总未平仓合约从1月初约2.9亿美元升至1月29日近9.75亿美元峰值，2月下旬回落至8.3亿美元左右盘整。这表明市场对链上大宗商品、股票与指数敞口的需求持续加深。

「价值区间」

比特币此轮下跌使其更接近已实现价格（目前约55,000美元），该价格代表所有代币的平均链上持仓成本。在过往周期低点，当市场从狂热走向投降并最终进入吸筹阶段时，比特币往往会在已实现价格附近或下方交易。

数据来源：Coin Metrics 网络数据专业版

与此同时，MVRV等估值指标（对比比特币市值与持有者整体链上持仓成本）已压缩至历史低估区间，但尚未触及此前熊市底部对应的极端水平。这些指标表明，市场已消化大量前期泡沫，正逐步进入价值区间。

数据来源：Coin Metrics 网络数据专业版

在价格重估之下，多项趋势仍在推动加密资产进一步融入主流市场基础设施。Hyperliquid的HIP-3展示了加密交易通道正越来越多地被用于交易传统资产。贝莱德将其通证化BUIDL基金接入Uniswap、阿波罗收购MORPHO代币，同样凸显机构正在将DeFi流动性与治理整合进自身业务流程。

与此同时，Aave、Uniswap等头部DeFi协议正逐步走向更清晰的代币持有人利益绑定与价值累积，推动行业从纯粹依靠叙事与治理驱动的代币，转向更多以现金流为导向的资产。在传统金融领域，CME决定推出7×24小时加密期货交易，以及CFTC对预测市场采取更积极的立场，均显示受监管场所与政策制定者正在适应加密市场全天候运行的结构。

结论

2月的回调更像是在避险环境中对资金与流动性的压力测试，而非基本面崩塌。即便加密资产在市场基础设施、机构投资组合与链上融合中的角色不断深化，其当前仍被视为对流动性敏感、与成长股联动的资产。短期市场可能仍将震荡，但《清晰度法案》进展与资金流向逆转，将是观察需求能否迎来更持久复苏的关键催化剂。